我国上市公司高送转行为对股价的影响

 目 录
摘 要 I
Abstract II
一、高送转概述 1
（一）相关的概念及定义 1
（二）上市公司送转的动因研究 1
（三）研究高送转的意义 2
二、我国上市公司的股票高送转现状 2
（一）我国上市公司股票高送转的数量 2
（二）我国上市公司股票高送转的情况 3
（三）我国上市公司股票高送转的质量 4
三、高送转股票超额收益实证分析 5
（一）关于高送转几个重要的时间点 5
（二）样本的选取 5
（三）研究方法 5
（四）实证结果 6
四、结论及建议 10
（一）结论 10
（二）主要建议 10
1.对监管层的建议 10
2.对上市公司的建议 11
3．对股民投资者的建议 11
（三）研究的局限性 11
参考文献 12
致谢 13

摘 要
“高送转”题材在我国A股市场中受到非理性的追捧。本文希望通过研究高送转的意义、本质，结合我国的实际情况了解“高送转”行为对股价的影响。文章选取了2015年公布“高送转”的部分上市公司，采用事件研究法计算“高送转”股票预案公告日到除权日以及除权后10天的超额收益，检验得出了 “高送转”预案的公布可以拉高股价，让投资者获得超额收益，以及分别计算不同送转比例的股票的超额收益情况，得出了送转比例越高获得的超额收益越多的结论。通过样本公司的超额收益情况说明了高送转会使得上市公司股票引起市场的关注。
关键词：高送转，事件研究法，超额收益，股价

Abstract
"High sends turn" theme in the a-share market in China is irrational.This paper hope through the study of meaning, essence, high sends turn in combination with the actual situation of our country about "high sends turn" behavior on stock prices. Articles published in 2015 by the "high sends turn" part of the listed company, stock turn "high" is obtained by using the event study plan announcement day to day except authority and 10 days after eliminating advantageous position of excess return, inspection found "high sends turn" plan released can inflate prices, let investors get excess returns, as well as different sends turn ratio are calculated separately, and the excess returns of stocks, the obtained sends turn ratio, the higher the more excess returns for conclusion. High is illustrated by the excess earnings of the sample company to transfer positive influence on the stock market.
Key Words：High to turn, event study method, Excess returns，Share price

引言
自从1990年我国A股市场诞生以来，经过近三十年的改革和体制的不断完善，已然跻身为全球第二大资本市场。2005年的股权分置改革，2016年的熔断机制，我国A股市场无论从制度、上市公司的治理结构、市场投资者的质量和投资理念都进行着不断的完善和提升。但是从A股市场成立至今，“高送转”一直是A股投资者非常着迷的投资主题。公司公布送股、转赠股在理论上只是上市公司对股东权益科目进行的调整，既不影响现金流量，也不增加股东的财富，股东所持有的股票价值是不变，只是持股数量以及股票价格发生变化，为什么我们A股市场的投资还是乐此不疲地对“高送转”股票进行疯狂地炒作呢？
一、高送转概述
（一）相关的概念及定义
股利政策：指公司股东大会或董事会对一切与股利有关的事项，所采取的较具原则性的做法，是关于公司是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等方面的方针和策略，所涉及的主要是公司对其收益进行分配还是留存以用于再投资的策略问题。
高送转：送转是指派发红股和转赠资本，两者意思不一样，但同样都有扩大股本的作用。所以高送转就是属于上市公司的股利政策中派发红股和转赠资本的其中一种或者组合，统称为送转或者送股。市场普遍将10股转10股及以上界定为高送转。
（二）上市公司送转的动因研究
文章主要讨论的“高送转”是转增股票作为支付股利的方式，没有现金、资金上的变动，只是会计报表上变动，将资本公积、盈余公积和未分配利润调整为股本。而这种形式的股利不会对公司总价值产生变化，股东所拥有的财富也不会有变化，只是拥有的股票数量增加了。而对于转股，就是拥有的股票数量增加了，同时股票每股的市值减小了。实施送转是我国上市公司股利分配的主要形式，原因可以分为内在需要和外在诱因。
关于内在需要可以分为以下4个方面：第一是实施“高送转”可以暗示经营业绩良好，根据我国《公司法》和会计准则，上市公司资本公积金及未分配利润达到1元以上才可以送转，1元可以转赠10股，高送转实际上是在暗示投资者公司的经营业绩良好且具备良好的发展前景；第二是基于A股投资者对于高送转行情的炒作惯性，公布高送转的上市公司在短期内股价都上涨，受到资金的追捧，公司高层要提高总市值，高送转是一个非常好途径；第三是送股、转股可以降低股价，扩大股本。但股价上涨到一定程度变成高价股，很多投资者就不愿意购买了，高送转可以帮助上市公司提高股票流动性；第四是基于公司的纳税筹划，现金分红需要5%~20%的个人所得税，送股、转股不需要收税，公司会更多考虑送股、转股而不是分红。
外在的诱因有以下3个方面：第一是证监会重视对股东的回报，“给予投资者合理的投资回报，为投资者提供分享经济增长成果的机会，是上市公司应尽的责任和义务。[此句来源于中国证券监督管理委员会山东监管局局长徐铁“2012山东地区上市公司投资者关系管理月活动投资者集体接待日”的致辞。]”第二是公司高层会有在短期内解禁套现或者宣布减持。有少数上市公司在公布高送转的同时公布减持方案，在市场环境一般的情况下，股价只能经过交短期的炒作，很快会被打回原形，参与投资需谨慎；第三就是因为超募短期内公积金大量增加。最典型的是神州泰岳（300002）以58元每股超募，使得当期每股的公积金达到了13.795元，由此实施的高送转方案为10送15股派现金3元。
（三）研究高送转的意义
我国A股市场成立只有近三十年时间，创业板从2009年成立起至今不过8年，庞大的散户投资者更加增添了A股的投机色彩。同时信息的不对称也使得各个投资者之间的公平性出现偏颇，特别是机构投资者、游资及散户投资者之间的矛盾凸显。高送转是基于公司不愿意支付大量现金，借由扩大股本的方式降低股价从而提高股票流动性的行为，这并不能使得股东持有股票的实际财富增加，只是降低了价格，增加了持股数量。高送转行为会带给投资者公司未来向好的预期。但是不排除有些质量较差的公司老总以高送转为噱头拉高股价，借此套现。
研究高送转行为对股价的影响的意义：一方面可以识别各种类型的股票在送转方案公布之后是否都存在拉高的股价的共性，由此甄别是否所有公布的高送转的股票都存在超额收益，可以帮助投资者正确识别和把握“高送转”行情；另一方面，根据上市高送转股票炒作的现状，例如上市公司高管及内部人员利用信息的不对称，在送转公布前大量买进持有股票，在股价拉高之前抛售或者在除权除息之后抛售，借由高送转获取收益的最大化等行为，为提出对监管层的有利建议，减少非法操纵股价、谋取私利的出现。最后，了解不同比例高送转股票的表现，进一步证明此类股票是否能够累计投资者预想的超额收益，指导投资者在不同市场环境对于送转股票的投资策略的修正。有利于我国资本市场的长期健康、可持续的发展。
二、我国上市公司的股票高送转现状
（一）我国上市公司股票高送转的数量
自从1990年我国A股市场诞生以来，经过近三十年的改革和体制的不断完善，已然跻身为全球第二大资本市场。2005年的股权分置改革，2016年的熔断机制，我国A股市场无论从制度、上市公司的治理结构、市场投资者的质量和投资理念都进行着不断的完善和提升。
表3-1 2010到2015年我国上市公司中报、年报高送转数量
年份 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年
中报高送转公司数 388 389 301 319 448 460
年报高送转公司数 201 388 389 301 43 172
总数 589 777 690 620 491 632
注：数据来源同花顺问财数据库，结合上市公司财报数据，人工计算得到
表3-2 2010到2015年我国上市公司送转数量在沪深两市股票数量的占比（%）
年份 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年
沪深两市股票数量 2019 2300 2455 2457 2582 2805
占比比例 29.17% 33.78% 28.11% 25.23% 19.02% 22.53%
注：数据来源同花顺问财数据库，结合上市公司财报数据，人工计算得到
由表3-1知我国近几年来实施“高送转”的公司在2011年达到最高值777家之后略有下降趋势，到2015年才回升。表3-2显示出随着我国上市公司IPO的加速，我国上市公司的数量不断上升，每年公布“高送转”的公司增加，但是公布“高送转”的比例呈下降趋势并且趋于平缓，说明上市公司高管在“高送转”的炒作效应面前更加理性。
（二）我国上市公司股票高送转的情况
表3-3 2014年以后我国的“高送转”情况
2014年中报 2014年年报 2015年中报 2015年年报 2016年中报
总数 43 448 172 460 53
10送20（含）以上 0 12 38 49 21
占比（%） 0 2.67 22.09 10.65 39.62
10送15（含）~10送20 6 92 34 65 7
占比（%） 13.95 20.53 19.76 14.01 13.2
10送10（含）~10送15 29 8 80 120 15
10送10以下 8 146 20 126 10
注：数据来源同花顺问财数据库，结合上市公司财报数据，人工计算得到，截止发稿，2016年的年报高送转很多是预案，没有经过表决，不计入统计中。
由表3-3知的我国从2014年来A股市场上市公司实施“高送转”的送转比例在不断上升，超高送转比例的上市公司数量占比越来越高。到2016年中报，比例为10送20以上的公司已经占高送转公司总数的39.42，超高比例送转已经在我国A股市场形成了一种风气。
（三）我国上市公司股票高送转的质量
表3-4 2010到2015年我国高送转上市公司年报每股收益的情况
年份 2015年 2014年 2013年 2012年 2011年 2010年
1元（含）以上 68 71 49 72 100 110
0.5（含）~1元 147 155 108 113 160 176
0（含）~0.5元 236 217 158 113 127 101
亏损 8 5 4 3 2 1
注：数据来源同花顺问财数据库，结合上市公司财报数据，人工计算得到
表3-4 2010到2015年我国高送转上市公司中报报每股收益的情况
年份 2015年 2014年 2013年 2012年 2011年 2010年
1元（含）以上 4 4 2 1 5 2
0.5（含）~1元 24 15 19 23 33 16
0（含）~0.5元 397 280 268 349 344 181
亏损 36 20 12 16 6 2
注：数据来源同花顺问财数据库，结合上市公司财报数据，人工计算得到
由表3-4和表3-5可以看出2011年~2015年高送转公司亏损数量呈上升趋势，一个合理的解释是：由于送股来自未分配利润，与公司当年的盈利能力密切相关，虽然我国会计制度规定送股按面值 1 元计入股本，公司在派发股利之前至少要考虑当年的未分配利润数额大于将要送股的比例才能进行股票股利的派发行为；而转增股本的来源是资本公积，与公司当期的盈利能力关系不大，主要是公司过去积累的资本溢价和股本溢价，以及外币折算差额等，即使公司本年的盈利状况不佳，也可以发放一定比例的转增股，来扩大公司的股本规模。但是中报公布“高送转”的公司的业绩质量比年报公布的公司差一些，每股收益1元以上的公司非常少，但是每股收益小于0的公司非常多，可能是由于年中公司的资本没有回笼或者是一些周期性的行业会出现这种情况。
三、高送转股票超额收益实证分析
（一）关于高送转几个重要的时间点
预案公告日：上市公司在公布每一季度财务报表的时候会同时公布分红的预案，后公布股东大会的时间审议该预案是否能过通过，要是通过的当天就会向社会公布该分红方案；
股权登记日：在分红方案通过之后，公司会确定一个时间，在当天收盘之后统计持有该公司股票的股东，可享有分红的权利；
除权除息日：股权登记的次日，会减除所派发的红利之后进行送股或者转股，这个过程会对股票的价格产生影响，也就是剔除原有股票的权利；
分红实施日：在除权除息之后，通常会经过一段时间之后，现金股利才会发放到股东的账户上。